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住二楼的林胖

@chubbylin_2f

Published: April 1, 2025
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林胖宏观周报(五) 重申,现在市场动荡,绝对不是抄底的时机 ❌ 本周将公布 PMI、非农及失业率,还有财报季会导致更多的不确定性窜出,并不是 4/2 关税政策定下来之后就会趋于平稳。千万不要贸然出手,多空都一样。 未来两周的看点 1⃣ 关税跟地缘政治:特朗普随时可能发疯砸盘,黄金短期内下行风险低 2⃣ 科技业财报:数据高机率不如预期,风险资产(QQQ、BTC)首当其冲 3⃣ 经济状况:需紧盯接下来公布的三月数据,零售业及银行业电话会议逐字稿是 hidden gems、值得密切关注 我想,关税和地缘政治的部分就不需要多提了。最近每天在俄乌和中东的形势都随时在变化,也三天两头就有大新闻冒出来。这就是特朗普第二任的特色:无后顾之忧的开炮。一下和谈、一下延后,一下又说绝不妥协,因此哪天蹦出一个新的风险也说不准。这也是为什么我们可以看到黄金不断地创新高:特朗普的谈话和动作越来越捉摸不定。 另外,数据的部分,诸如本周将要公布的 PMI、NFP、失业率等,其实存在很大的分歧 ⚠️ PMI 如果高于预期,表示经济强劲,衰退风险降低;但是这不就代表未来降息机率也降低了吗?这样对风险资产到底是利好还是利空?市场在最近两个月屡屡给出方向完全相反的答案,并且反反覆覆,态度不一。 NFP 和失业率也是同理。 因此我想来谈谈另外两个确定性比较高的因素:财报季。财报季的数字以及电话会议中 CEO 们的态度可以对美国的经济和金融市场给出确定的答案,并提醒我们接下来真正面对的风险是什么。 即将到来的四月财报季比大家想得更重要,尤其是科技股、银行股和零售股。他们分别显示了美国的科技业、金融市场(尤其是利率市场)和实体经济的景气。 🌕 科技股:财报数字高机率不如预期,风险资产(QQQ、BTC)首当其冲 先来讲科技业。新技术的采用,势必会有放缓的时候。半导体在 2026 之后可能会再加速,但 2025 增长减慢已经成定局。这点从半导体股的价格就可以看出来,因为股价是半导体行业销售额的良好六个月先行指标。两者走势几乎贴合。这表示今年四月开始的财报季数据一定不会好看。 举个例子吧。早在 AI 出来之前,就有各种互联网、物联网、智能办公、机械手臂制造种种的新科技。但是各大公司有把所谓数字革命、科技转型全部落地吗?显然没有。如果身为员工的你,去跟老板说「嘿 boss,我们办公室需要转型,不要再用低效的签呈和公文系统了」,你会收到的回应八成是「滚一边去」。为什么?因为转型需要时间。对大部分的公司来讲,这些手动的、落后的文书系统有什么问题吗?虽然很蠢,可是工读生很便宜,公司用得很开心啊!犯不着为了「科技转型」而把公司掀了吧。 科技产品的采用并不会像是科技巨头说的这么快。 总之,AI 不是泡沫,也会慢慢被广为采用。但不是今年,更不是这季。 2025Q1 财报和电话会议只会布满下行风险。 🌕 银行股电话会议:矿坑中的金丝雀 再来我们谈谈为何银行股的电话会议是重中之重。只要经济出了状况,华尔街大行的 CEO 们绝对会知道。因为这些商银和投行的大佬,掌握了几乎所有金融市场的数据,佐以数十年的经验,往往能在变化发生前洞烛先机。 JPM 的 Jamie Dimon 就是最好的例子。他并不是靠喊多或喊空成名的,而是靠认清宏观经济现状、并点出未来可能风险而成名的。下面举 2022 年的几个例子: 2021Q4 JPM电话会议整体态度偏保守,且已经意识到接下来的风险。 (2022年1月 14 日发布,发布后三个月 SPX -6%,BTC -6%) Jamie Dimon:「利率上升有可能带来收入(NII)上的提振,但同时承认高通胀下的成本压力(例如薪资、T&E)会抵销利率带来的好处,造成 ROTCE 约 75bps 的下行风险…预期 2022 年资本市场(尤其是投行手续费与市场交易收入)会从历史高点「温和正常化」…另外,疫情之后信用卡 revolving balances 可能会『结构性下滑』,导致利息收入减少。这会对收入结构产生压力…最重要的,虽然尚未明确开始 QT,但未来 QT 会对存款增长与市场造成不确定性,公司对此仍保守观望。」 2022Q1 电话会议发现事情的严重性,完美预测到接下来的下行风险。尤其强调了 QT 的风险。 (2022年4月 13 日发布,发布后六个月 SPX -19%,BTC -53%) Jamie Dimon:「通胀与加息路径不确定性加剧,市场低估了联准会加息的可能性与幅度,可能导致市场剧烈波动、资产重新定价与投资缩减…这是『前所未有的量化紧缩实验』,没人知道其结果,市场风险将由此升温…虽然尚未预测衰退发生,但 JPM 开始准备可能的『经济急煞』,并因应宏观风险上升而提列 9 亿美元准备金…尽管信用卡与中小企业违约率仍低,需持续关注信用风险回升的可能性。」 至此,应该没有人会怀疑这些大行高管的风险识别能力了吧。其实华尔街的交易员和避险基金也知道,因此在他们发表谈话时,对经济的预期往往都会有剧烈的波动。 除了 JP 的 Jamie 以外,David Solomon(Goldman Sachs CEO)、Denis Coleman(Goldman CFO)、Brian Moynihan(BOfA CEO)、Charlie Scharf(Wells Fargo CEO)以及Jane Fraser(Citi CEO)的谈话都是值得参考的对象。尤其现在有 AI 可以帮忙整理逐字稿,解读这些讯息只是分分钟的事情。 因此,在四月初至四月中这段时间里,如果你对宏观经济有兴趣,除了关注 CPI、PMI、非农这些数据以外,银行股的电话会议是绝对要仔细研读的材料。 🌕 零售业电话会议:鲜少被讨论到,但是无比重要的实体经济指标 零售(Retail)、快速消费品(FMCG)、运输、房地产和工业等行业,他们的Earnings Call Transcript 比大多数人想的重要许多,因为管理层会分享关于消费趋势、供应链、劳动力成本等实体经济的关键讯息。 最为熟知的就是 Walmart、Costco、P&G、Caterpillar 这些实体经济巨头,总是在美国经济不好的时候即时给出指引。虽然不如金融巨头的指引来得直接,毕竟金融市场是实体经济的领先指标,但仍然有一定的参考意义。 至于到底哪些 CEO 曾经在何时提出精准的观察,这边就不再赘述了。我直接把可供参考的公司一类型列成表如下,大家自行搜寻吧。 📌 结论:动荡的市场,有太多因素可以构成下行风险,因此千万不要急着抄底 光是这篇提到的风险因素就值得各位去检视自己手中的投资组合了。更甭提如果把 VIX、MOVE、各种信用利差、E/B 汇率、公债收益率曲线斜率…等其他风险指标了。 老话一句,现在不是抄底的时候。看看下图的统计吧。在美股历史上,下跌超过 10% 后,如果接下来没有衰退,底部平均需要 6 ~ 8 个月来构筑,接着才会往上反弹。如果有衰退,那底部至少需要 20 ~ 24 个月来构筑。 然而目前才开始下跌 2 个月。 Stay safe. 共勉之。

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推特把我排版吃了…最后一张图是在讲「半导体股票价格走势」和「六个月之后的半导体销售」之间的关系。 对应到的是前面提到四月财报季,科技股一定不会开出好结果。

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